安迈（Alvarez & Marsal）董事总经理袁皈泰女士访谈

晓畅
Wed, 21 May 2025 07:21:00 +0000
全行业, 观点

袁女士现任安迈（Alvarez & Marsal）董事总经理，同时担任全球交易咨询部门（TAG）亚洲区的联合负责人，是亚太区首位担任这一要职的女性管理者。袁女士拥有超过28年的行业经验，为客户提供广泛的交易咨询服务，包括财务尽职调查及投后财务管理。她参与了中国市场一些规模最大的收购和私有化交易。近年来，袁女士带领团队协助多家机构完成了多个重大医药、开云·kaiyun体育等行业的股权投资与并购交易项目，对当前的企业并购及股权投资活动有着深刻而独到的见解。

袁女士，最近几年，企业出售交易项目呈现出上升趋势，您认为出售背后的原因是什么？ 从安迈经手的这么的项目来看，是否还有哪些新的交易趋势？

近年来，国内资本市场IPO审核标准的持续收紧重塑了一级市场退出路径的格局。随着监管机构对上市企业的盈利可持续性、合规性及行业定位提出更严格的要求，大量原计划IPO的企业面临上市周期拉长甚至搁浅的风险。在此背景下，一级市场投资者不得不加速转向非IPO退出渠道以缓解流动性压力，推动并购重组、老股转让及产业整合等交易的活跃度明显提升。

从市场最新动态观察，产业资本的战略性收购正成为非IPO退出的核心路径。龙头企业基于技术补强或生态扩张需求，对成长期企业的并购估值趋于理性，交易结构更侧重价值提升而非单纯财务回报。这种结构性转变倒逼投资机构在投后管理中更注重标的与产业资源的对接能力，而非单一追求倍数膨胀。当前退出策略的多元化调整，本质是市场在IPO通道阶段性收缩后形成的适应性机制，长期或将促进一级市场定价体系与产业价值的重构：

首先，资本越来越倾向于控股收购。 控股收购对于投资人提出了更加高的要求，不但要有对并购资产的洞察能力，准确把握并购时机，也要有赋能及价值提升的方法论和落地能力，更要能合理有效运用杠杆增加投资回报。既要在投资期产生稳定收益（尽快收回投资成本），也要在投资周期内实现退出价值。

其次，国资与政府资金的主导地位进一步巩固。地方引导基金和国有资本在一级市场占比持续提升，投资方向更贴合国家战略，如集成电路、新能源等“卡脖子”技术领域，市场化资金则需适应政策导向与产业深度结合的转型挑战。

最后，产业链整合与专业资本协同成为新常态。围绕“链主企业”的生态投资模式热情高涨，产业资本通过控股或参股方式整合上下游资源，提升行业集中度。医疗健康领域，企业通过并购形成产业集群，强化商业化能力；科技领域则聚焦半导体、机器人等细分赛道，形成技术闭环。

这些趋势共同勾勒出一级市场从规模扩张向质量提升转型的路径，长期价值创造逐渐取代短期套利逻辑。

财务尽职调查是一个专业度非常高的领域，您能否简单介绍一下财务尽职调查的核心内容，为企业和投资人提供什么方面的价值？

财务尽职调查是并购或投资交易中穿透财务表象、评估商业实质的核心环节。其核心内容聚焦于三大维度：一是财务数据真实性验证，通过收入确认政策拆解、成本分摊逻辑分析及现金流勾稽关系核验，识别报表粉饰或会计操纵风险；二是财务健康度诊断，包括现金流是否健康，债务结构可持续性、营运资本周转效率及或有负债敞口评估，揭示企业隐性财务压力；三是商业模式财务化重构，将业务模式转化为可量化的财务模型，验证盈利预测假设的合理性，例如客户复购率对收入增长的支撑强度或技术迭代对毛利率的侵蚀效应。

对于投资人而言，其价值体现在风险定价与投后价值提升和战略协同两个层面。风险层面，通过识别税务合规瑕疵、关联交易利益输送等潜在问题，为交易条款设计提供谈判筹码，例如设置赔偿条款或调整交易对价支付节奏；战略层面，深度分析客户结构集中度、研发投入转化率等指标，帮助买方判断标的与自身业务整合后的协同价值空间，避免为“财务数据光环”支付溢价。

当前市场环境下，随着成长性投资向控股并购的转移，财务尽调更加注重价值发现。举个例子：财务尽调就像用“放大镜”看企业财务信息，找到投后提升业绩的新机会。比如：（1）看哪些产品或客户最赚钱（比如某个地区的产品利润特别高，但之前没重点推）；（2）算清楚扩产能到底划不划算（比如发现产量增加30%，单位成本能降15%）；（3）观察资金周转效率和现金流的健康评估；（4）排除特殊事件影响（比如去年利润高是因为政府补贴，要把这些水分挤掉）。通过算清这些明细账，就能锁定真实增长空间，把钱投到真正能“钱生钱”的地方。

尽职调查是促成交易，还是让交易告吹？ 如何在风险与机遇之间找到平衡点？

尽职调查既非单纯促成交易的工具，亦非刻意制造障碍的“否决者”，其本质是通过系统性信息解构，将交易双方的认知差转化为可量化、可管理的风险敞口。在实务中，交易成败往往取决于尽调发现的问题是否具备可补救性，以及买卖双方对风险定价的博弈空间。例如，发现标的公司存在大额关联交易时，需穿透核查交易实质：若属于短期资金拆借且能通过债务重组清理，可能推动交易条款调整；但若涉及持续性的利益输送机制，则可能触发交易终止。

平衡风险与机遇的关键在于建立三维评估框架。首先，区分“致命缺陷”与“可控风险”：核心技术专利归属不清、核心团队竞业限制缺失等结构性缺陷往往难以补救，而税务瑕疵或存货周转率低下可通过协议约束或运营优化对冲。其次，以动态视角评估风险演化：在新能源等政策敏感行业，需模拟补贴退坡、碳关税征收等变量对标的盈利模型的重构效应。最后，将尽调结论转化为交易架构设计——通过Earn-out条款将部分对价与未来业绩挂钩，或设置分手费机制保护买方，既保留交易机会又构筑风险防火墙。

当前市场环境下，交易双方对尽调的价值认知正发生深刻转变。买方不再追求“零风险”，而是通过尽调划定风险边界，测算自身资源能否有效承接；卖方则借助尽调预判买方关注点，提前修复数据断点以提升估值谈判筹码。这种双向校准过程，恰恰体现了成熟资本市场的理性进化。

能否分享一两个您个人或者团队遭遇过的比较重大或者特别的案例和故事？

案例一：消失的“现金流”
某智能硬件公司融资时，财务数据显示其年营收快速增长，毛利率超过50%，经营性现金流持续为正。一家产业资本拟溢价收购，但尽调团队在仓库记录中发现蹊跷：账面价值6000万元的“定制产品”库存，实际为未完成封装的在产品，且采购合同显示该批材料3个月前已全额付款。进一步穿透发现，供应商实为创始团队控制的海外壳公司，采购价高于市场价40%。更致命的是，所谓“正向经营活动现金流”实为将虚构的设备采购款转移至关联方并以虚构销售的方式收回实现经营活动现金流的美化。

案例二：跨境“技术授权”迷局
某新能源电池企业的出售项目中，并购尽调中发现其核心专利均来自德国某研究机构的技术授权。表面看，合同约定每年支付200万欧元授权费，但团队在追踪跨境资金流时发现异常：企业实际通过香港子公司向巴拿马空壳公司支付“技术服务费”，再经多层架构回流至实控人海外账户，形成闭环资金链。更深入核查发现，该技术授权协议包含隐性条款——若企业股权变更，需一次性支付2亿欧元终止费。这一设计实质将核心资产与创始人绑定，导致收购方可能瞬间丧失技术使用权。交易最终因无法剥离该风险而终止，尽调提前预警避免买方踏入合规雷区。

这两个案例揭示了财务尽调的一些核心价值：
穿透商业实质：第一个案例中，传统财务指标与现金流分析失效，必须结合物理库存验证、关联方穿透才能识破收入虚增；
解构法律财务耦合风险：第二个案例表面是技术授权协议，实则通过财务支付条款与离岸架构设计，达成隐性控制权锁定；
动态博弈思维：问题发现后并非必然导致交易流产，而是推动交易架构创新（如案例一对赌条款设计），这正是专业机构的价值所在。

您目前是全球交易咨询部门（TAG）亚洲区的联合负责人，应该是第一位担任这个要职的女性管理者，能否分享一下您的个人职业经历。当初是什么契机让您进入这个的领域？对于年轻的顾问，特别是女性从业者，能否分享一些您的人生经验和感悟。

我的职业旅程始于四大会计师事务所的审计与交易咨询领域，深耕十余年成长为私募基金与尽职调查团队的核心领导者，主导过开云·kaiyun体育、生命科学等领域的跨境并购项目。亲历国内投融资及并购市场的潮起潮落，尤其是监管趋紧后交易风险的凸显，我深刻意识到财务尽职调查（FDD）在风险预判与价值锚定中的关键作用——它不仅是交易的“婚前体检”，更是战略落地的基石。2023年加入安迈并担任亚洲区交易咨询联席领导人，源于我对财务尽职调查行业转型的洞察：在IPO收紧的背景下，产业整合与并购退出成为主流，而安迈的务实风格与全球化平台能更高效地赋能客户跨越复杂交易周期，实现长期价值创造。

超过二十八年的咨询顾问经验，对于年轻同行，特别是女性从业者，有一些经验或许值得参考。
从职业发展的角度，要有追求卓越的决心和勇气。无论是在客户服务还是在自身素质培养方面，要有突破舒适区的力量，也要有诚实面对自己不足的包容度。在职业道路的发展上，积极追求更宽更广的角色，要从一个“专家”成长为一个“智库”。

追求工作和生活的平衡，关键在于平衡，而不是舍弃任何一方。在工作中获得的成就和生活中获得的满足同样重要。当两者在某些特定时点不可避免的发生冲突时，我们或许只能选择当时最被需要的角色，但是特定时刻的选择不代表人生角色的转换。管理好生活中每个对你有意义的人的预期，按照自己的原则生活和工作，不让自己遗憾，也不必对不合理的预期感到抱歉。